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Marktübersicht

Die Finanzmärkte, insbesondere die Aktienbörsen, zeigen sich allen Unsicherheitsfaktoren zum Trotz in den letzten Wochen äusserst robust. Wäre die mediale Präsenz nicht derart gross, würde glatt vergessen gehen, dass vor den Toren Europas eine der schlimmsten kriegerischen und humanitären Katastrophen seit dem Zweiten Weltkrieg passiert. Auch der definitive Vollzug der geldpolitischen Wende scheint die Anleger nicht mehr zu verunsichern. Die US-Notenbank Fed hat den Leitzins ein erstes Mal erhöht und mindestens sechs weitere Anhebungen in diesem Jahr in Aussicht gestellt. Offensichtlich präferieren die Anleger wie auch die Notenbanken mittlerweile stärker eine Eindämmung der rekordhohen Inflationsraten gegenüber einer anhaltenden Unterstützung der Wirtschaft. Zumindest lässt die positive Marktreaktion dies erahnen. Aus der Optik eines nachhaltigen Konjunkturwachstums ist diese Haltung absolut nachvollziehbar. Höhere Zinsen könnten zwar zwischenzeitlich zu einem tieferen Wachstum führen, im Extremfall sogar eine technische Rezession (zwei aufeinanderfolgende Quartale mit negativem Wachstum) provozieren. Aber mittel- bis langfristig würde die Verankerung hoher Inflationswerte den Konsum und die Investitionen schmälern und wäre damit viel schädlicher für die Wirtschaft. Zudem ist das Konjunkturwachstum in den USA immer noch robust und die Beschäftigungsrate weit fortgeschritten. Die Wirtschaft sollte deshalb gut mit einer weniger ausgeprägten Unterstützung durch die Notenbanken zurechtkommen.

Die Ökonomen haben die wirtschaftlichen Wachstumsprognosen aufgrund der Eskalation in der Ukraine, der gestiegenen Rohwarenpreise sowie der anhaltenden Lieferprobleme aus Asien aufgrund der Covid-Einschränkungen nach unten angepasst. Umgekehrt wurden die Inflationserwartungen für das laufende Jahr nach oben verschoben. Eine Dynamik, welche ein stagflationäres Umfeld begünstigt, also ein schwaches Konjunkturwachstum kombiniert mit einer anhaltend hohen Teuerung. Vor allem Europa ist diesem Risiko ausgesetzt, weil die Wirtschaft besonders stark von den jüngsten geopolitischen Ereignissen betroffen ist. Es ist von daher wenig verwunderlich, dass die Stimmungsindikatoren vor allem bezogen auf Kerneuropa deutlich gesunken sind. Zumindest vorderhand bleibt die Realwirtschaft auf einem soliden Wachstumskurs. Der Arbeitsmarkt boomt und die Zuversicht der Unternehmen gemessen an den Einkaufsmanagerindizes ist immer noch gross. Zudem haben die Lockerungen der Covid-Massnahmen zu einer deutlichen Belebung des Dienstleistungssektors geführt. Allerdings stammen viele Daten noch von vor dem russischen Einmarsch in der Ukraine und sind deshalb mit Vorsicht zu geniessen.

Obligationenmärkte

Die Volatilität an den Zins- und Obligationenmärkten ist weiterhin ungewöhnlich hoch. Der Trend zu steigenden Zinsen ist global spürbar und hat auch die Schweiz erfasst. Die Rendite einer zehnjährigen Anleihe der Eidgenossenschaft hat sich seit Dezember des letzten Jahres um rund 1 % erhöht und ist auf dem höchsten Stand seit 2014. Im Gegenzug sind die Obligationenpreise weltweit deutlich eingebrochen und erlebten eine negative Quartalsentwicklung wie selten zuvor. Nach dem Zinsschritt der US-Notenbank hat sich die dortige Zinskurve deutlich verflacht und ist teilweise invers geworden, was im Extremfall der Vorbote einer Rezession darstellen könnte. Die Obligationenmärkte bilden somit ein deutlich pessimistischeres Konjunkturbild ab als die Aktienbörsen. Trotz anhaltendem Aufwärtsdrang an der Zinsfront gilt es zu beachten, dass das weitere Steigerungspotenzial zunehmend beschränkt ist. Einerseits sind die kommenden Zinsschritte grossenteils in den heutigen Sätzen abgebildet. Andererseits wird sich das Wirtschaftswachstum voraussichtlich leicht abkühlen und die Inflationsraten werden vom bald erreichten Höchststand rasch wieder sinken.

Performance März 2022 (YTD in dunkler Farbe) in %, Basis CHF

Die Inflationsraten steigen in der westlichen Welt munter weiter und markieren inzwischen vielerorts den höchsten Stand seit 40 Jahren. Zudem beschränkt sich der Preisauftrieb längst nicht nur auf die Energiepreise, davon zeugt die ebenfalls deutlich angestiegene Kernteuerung. Lebensmittel, Konsumgüter und Mieten sind nur einige Beispiele von regelmässigen Ausgaben, welche heute deutlich teurer ausfallen als noch vor einem Jahr. Vorteilhafte Basiseffekte sollten zwar in der zweiten Jahreshälfte für tiefere Inflationswerte sorgen. Allerdings schränkt die Unsicherheit rund um den Krieg in der Ukraine und die damit verbundenen Sanktionen die Prognosefähigkeit stark ein. Zudem werden Zweitrundeneffekte befürchtet, welche die Inflation nachhaltig auf hohem Niveau verankern würden. Vor allem in den USA steigen aufgrund des anhaltenden Arbeitskräftemangels die Löhne und nähren die Angst vor einer gefürchteten Lohn-/Preisspirale.

Neben der US-Notenbank hat auch die Europäische Zentralbank EZB mittlerweile die Zeichen der Zeit erkannt und schliesst eine erste Zinserhöhung noch in diesem Jahr nicht mehr kategorisch aus. Zu diesem Zweck hat sie ein früheres Ende der Wertpapierkäufe in Aussicht gestellt. Etwas komfortabler ist die Situation für unsere SNB. Aufgrund des starken Frankens sowie der geringeren Energieabhängigkeit der Wirtschaft hält sich die Teuerungsentwicklung im internationalen Vergleich in Grenzen. Unsere Nationalbank sieht abgesehen von den nach oben korrigierten Inflationsprognosen deshalb keinen unmittelbaren Handlungsbedarf.

Aktienmärkte

Nicht wenige Anleger haben sich bezüglich der Entwicklung der Aktienmärkte in den letzten Wochen verwundert die Augen gerieben. Allen Belastungsfaktoren wie dem Ukraine-Krieg, den wirtschaftlichen Wachstumsängsten, den Inflationsrekordwerten und den restriktiveren Notenbanken zum Trotz, haben sich die Aktienmärkte deutlich von ihren zwischenzeitlichen Jahrestiefstständen gelöst. Mittlerweile tendieren die meisten massgebenden Börsen über dem Stand von vor vier Wochen, als russische Truppen in die Ukraine einmarschierten. Zudem verzeichnete ein Grossteil der Aktienindizes die erste positive Monatsbilanz in diesem Jahr. Einzig die europäischen Börsen hinken hinterher, was angesichts der geographischen Nähe und der stärkeren Energieabhängigkeit von der Krisenregion nachvollziehbar ist.

Performance März 2022 (YTD in dunkler Farbe) in %, Basis CHF

Einmal mehr scheint es viele mutige Anleger gegeben zu haben, welche ihrer Strategie "Buy-the-dip" der vergangenen Jahre gefolgt sind. Gemeint ist damit, die tieferen Kurse für Zukäufe zu nutzen. Zumindest bis jetzt konnten sie von den hohen Kursschwankungen in beide Richtungen profitieren. Ob diese Entwicklung nachhaltig ist, muss kritisch hinterfragt werden. Schliesslich werden weltweit die konjunkturellen Wachstumsprognosen gesenkt, die Lieferketten funktionieren noch nicht optimal, die Energiepreise sind hoch und es fehlen in wichtigen Bereichen Fachkräfte. Zudem bleibt die geopolitische Situation fragil. Eine gesunde Portion Vorsicht ist bei der Einschätzung der weiteren Entwicklung sicher angebracht. In den kommenden Wochen werden zudem die Quartalsergebnisse der Unternehmen darüber Auskunft geben, wie sie mit den herausfordernden Rahmenbedingungen zurecht kommen und die weitere Gewinnentwicklung in diesem Jahr einschätzen.

Devisenmärkte

Der US-Dollar gehört wie der Schweizer Franken zu den klassischen Fluchtwährungen in unsicheren Zeiten. Mit der jüngsten Zinserhöhung durch die US-Notenbank, sowie den in Aussicht gestellten weiteren Anpassungen nach oben in diesem Jahr, wird zudem ein Engagement durch eine stetig steigende Rendite versüsst. Kein Wunder gehört der Greenback weiterhin zu den Gewinnern des laufenden Jahres. Ebenfalls dieser Gruppe zuzuordnen sind die klassischen Rohstoffwährungen wie der kanadische und australische Dollar aber auch die norwegische Krone. Der Euro hingegen leidet unter der geldpolitischen Zurückhaltung der EZB sowie den eingetrübten Wachstumsaussichten der europäischen Wirtschaft.

Performance März 2022 (YTD in dunkler Farbe) in %, Basis CHF

Eigentlich müsste der japanische Yen in der aktuellen Krisensituation als sicherer Hafen verstärkt von risikoaversen Anlegern nachgefragt werden. Aber das Gegenteil ist passiert, der Yen weist die schwächste Entwicklung aller G7-Währungen auf. Das hat vor allem mit der Tatsache zu tun, dass die gestiegenen Rohstoffpreise das bestehende Handelsbilanzdefizit zusätzlich erhöht haben, was dem Yen nicht gut bekommen ist. Und mit einer schwächeren Heimwährung werden die Energieimporte noch teurer, was einen gefährlichen Teufelskreis auslösen könnte. Zusätzlich belastend wirkt die erneute Bekräftigung der japanischen Notenbank, an ihrer expansiven Ausrichtung der Geldpolitik festzuhalten. Sie kontrolliert im Gegensatz zu vielen westlichen Währungshütern nicht nur das kurze Laufzeitenende der Zinskurve, sondern hält auch die Renditen für 10-jährige Staatsanleihen in einem engen Zielband. Als Folge davon dehnt sich die Renditedifferenz zu anderen Währungen deutlich aus.

Übrige Anlagekategorien

Die Preise für Rohstoffe und insbesondere Öl sind momentan in erster Linie politisch getrieben. Der Angriffskrieg in der Ukraine sorgt für Störungen auf der Angebotsseite und damit für steigende Preise bei Energieträgern, aber auch bei einzelnen Industriemetallen und Getreidesorten. Für eine leichte Entspannung hat die jüngste Entscheidung der US-Regierung über die Freigabe strategischer Ölreserven geführt. Zudem sollen die einheimischen Förderkapazitäten bis Ende des Jahres deutlich ausgebaut werden. Auch auf der Nachfrageseite gibt es grössere Unsicherheiten. Vor allem China ist damit gemeint, dessen Wirtschaft aufgrund ihrer strikten Null-Covid-Politik zukünftig weniger stark wachsen könnte, was den Bedarf an Rohwaren reduzieren würde. Es ist davon auszugehen, dass das Preistreiben an den Rohstoffmärkten vorerst eine volatile Angelegenheit bleiben wird.

Performance März 2022 (YTD in dunkler Farbe) in %, Basis CHF

Schlussfolgerung

Optimistische Anleger gehen mittlerweile davon aus, dass sämtliche Risikofaktoren genügend in den aktuellen Preisen der einzelnen Anlageklassen abgebildet werden. Zudem setzen sie auf ein baldiges Ende des Ukraine-Krieges und sinkende Rohstoffpreise, was wiederum die Inflationserwartung dämpfen würde. Wir sind diesbezüglich skeptischer eingestellt und erachten insbesondere den jüngsten Aufwärtstrend an den Aktienmärkten als zu optimistisch. Wir reduzieren deshalb die Aktienquote zusätzlich und tragen damit dem performancebedingten Untergewicht der Aktienregionen Europa und Schwellenländer Rechnung. Unsere bestehende defensive Ausrichtung wird dadurch verstärkt.

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